本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

出品｜公司研究室IPO組

文｜可可

8月29日，網絡游戲產品發行商中旭未來通過港交所聆訊，將在主板上市，、中信建投為其聯席保薦人。

古天樂和張家輝代言過的網絡游戲《貪玩藍月》，其運營方正是中旭未來這家公司。

01、前4個月收入下滑14%

根據招股書，2022年，中旭未來的收入在國內手機游戲發行公司中排名第5，市場份額為3.5%。

截至2023年4月末，中旭未來營銷及運營的游戲產品累計有4.18億名注冊用戶；2023年前4個月，公司運營的游戲產品平均月活躍用戶（MAU）約為9400萬名。

2020年至2022年，中旭未來收入分別為28.7億、57.4億、88.2億，年復合增長率為75.3%。

過去三年，中旭未來的收入保持著高增長態勢。然而，2023年前4個月，公司收入24.5億，較上年同期的28.5億下降了14.0%。

對此，中旭未來解釋稱，收入減少主要是由于來自公司自營模式下營銷及運營的游戲產品的網絡游戲發行業務及其他營銷業務產生的收入減少。

從發行模式來看，中旭未來主要以自營模式為主。2020年至2022年以及2023年前4個月，自營模式收入占比分別為84.2%、82.8%、72.2%、65.1%。

近年來，自營模型占比逐年下滑，與此同時，聯運模式的收入占比逐年增長，已由2020年的15.8%大幅增長至2023年前4個月的33.3%。

但需要指出的是，聯運模式毛利率一般低于自營模式毛利率。

2020年至2023年前4個月，中旭未來綜合毛利率分別為84.9%、82.6%、72.7%及67.3%。其中，自營模式毛利率分別為95.6%、94.9%、95.4%、93.9%，而聯合運營毛利率分別只有27.8%、24.1%、16.3%及19.5%，呈現波動下行趨勢。中旭未來稱，公司整體毛利率下降主要因為聯合運營模式收入占比提升。

2020年至2022年，中旭未來凈利潤分別為-13.0億、6.2億、4.9億。2023年前4個月，公司凈利潤為2.2億，同比增長76.3%。

02、5款標志性游戲收入占比約50%

對于中旭未來來說，游戲產品的“生命力”和公司業務深度綁定。

根據招股書，2020年至2023年前4個月，公司5款標志性游戲產品貢獻的收入分別為18.7億、37.0億、57.5億、12.0億，收入占比分別為65.0%、64.6%、65.3%、49.2%。

從不同游戲的收入變化來看，近3年游戲A收入穩步下滑，但2021年和2022年，中旭未來分別推出了游戲J和游戲I，以此帶動公司收入增長。

但需要注意的是，與2022年前4個月相比，剛推出3年的產品游戲J收入出現大幅下滑。2023年前4個月，游戲J收入5983萬，同比下滑91.3%，收入占比由24.1%降至2.4%。

不斷推出新的游戲產品，吸引用戶的注意力很重要。招股書顯示，2020年至2022年以及2023年前4個月，中旭未來分別推出24款、73款、101款及17款游戲產品。

2020年至2023年前4個月，中旭未來來自新游戲的收入占比分別為20.2%、29.6%、25.1%、3.8%；來自新用戶的收入占比分別為6.2%、3.0%、19.7%、10.0%。

中旭未來稱，2020年和2021年新游戲收入增長主要是由于熱血合擊的推出，2021年和2022年主要是由于自由之刃的推出，而2022年新用戶收入大幅增長主要是因為自由之刃。

03、請古天樂等明星代言銷售投入約60%

中旭未來旗下的爆款《貪玩藍月》曾請過古天樂、張家輝等明星代言，更打造出了如“古天樂綠了”“我是渣渣輝”“是兄弟就來砍我”“裝備回收，交易自由”等經典廣告語，在玩家間廣為流傳。

為此，中旭未來在營銷方面投入較大。2020年至2023年前4個月，中旭未來銷售及分銷開支分別為21.9億、38.5億、56.2億及13.9億，銷售費用率分別為66.7%、67.1%、63.8%及56.8%。

中旭未來在招股書中指出，公司需要動用龐大開支以推廣品牌，隨著市場競爭更為激烈及擴展至新市場，預計該等開支將會增加。這或將進一步壓縮公司的盈利空間。

中旭未來擅長營銷，但在研發投入方面并不高。2020年，公司研發支出在收入的占比為16.4%，2021年至今已降至不到3%。

在游戲之外，中旭未來也在拓展“周邊”消費品業務。比如，2020年公司推出國民速食品牌渣渣灰，2021年，公司又推出了潮玩業務“Bro Kooli”。渣渣灰正是起源于貪玩游戲IP。截止2022年，渣渣灰月銷售額突破4000萬，GMV突破3.15億。

但目前，這些創新業務還未對公司的收入產生重大影響。2020年至2023年前4個月，消費品業務收入占比分別只有0%、0.5%、2.4%及3.2%。