中報光鮮的古井貢酒還是栽在了三季報上。

業績出爐，股價跌停

這個周末，古井貢酒披露的三季度業績快報讓投資人倒吸一口涼氣，單三季度，古井貢酒凈利潤為7.04億元，同比增長19.3%，遠遠不及上半年近40%的高增速，環比下降了14.14%。

或許是7月底那份靚麗的中報快報提高了投資者的期待，當時古井貢酒開盤后秒漲停，此后兩月最高漲幅達30%。

而此次三季度業績公布后第一個交易日，也就是10月17日，古井貢酒開盤秒跌停。在此之前，股價已從高位持續回落，如今漲幅快抹平了。

好在，尾盤有大量資金介入打開跌停板，給了部分投資人逃路，最終收跌9.24%，市值報1218億。今日部分白酒股走弱可以說是被古井貢酒給帶崩的。

盤后龍虎榜數據顯示，主要是機構之間產生了較大的分歧，四機構合計賣出1.39億元。

那么，古井貢酒的走勢，是因為第三季度確實雷了嗎？

跌停之迷思

我們先看一組具體數據：

上半年，古井貢酒營業收入90億，同比增長28.46%；歸母凈利潤19.19億，同比增長39.17%；第二季度營收37.28億，同比增長29.55%；凈利潤為8.20億，同比增45.32%。

無疑是大超預期的。

前三季度，古井貢酒營業收入127.65億，同比增長26.35%；歸母凈利潤26.23億元，同比增長33.2%。其中，第三季度營收37.65億，同比增長21.65%，凈利潤7.04億元，同比增長19.3%。

有投資者表示，古井貢酒三季度的表現低于預期。

實際上，于過往而言，三季度同比增速并不算低，此前5年中，公司三季度凈利潤不止一次出現過個位數增速。

那為啥股價反映這么劇烈呢？問題就出在第三季度與第二季度的環比上。

不難發現，古井貢酒第三季度環比第二季度凈利潤下降了14.14%。通常而言，白酒公司存在明顯的旺季和淡季，環比意義不大，但是古井貢酒今年2季度的數據太亮眼了，三季度的回落，使得二季度的表現一下成了“空中樓閣”。

直白點說，古井貢酒上半年近40%的高增速有沒有可能根本就是不真實的，只是季度之際的調節？亦或是三季度疫情、消費低迷、渠道競爭等的影響超出了預期？

目前，古井貢酒并未披露正式三季報，許多數據尚無法進行判斷。不過，公司披露了三季度末的合同負債，顯示為37.63億元，相比二季度末增加了3.35億。今年一季度末，古井貢酒的合同負債一度高達46.92億元，二季度凈利潤大增的同時，合同負債相應減少了12.64億。二季度主要是消耗了一季度的合同負債。

對于古井貢酒的跌停，酒業專家肖竹青認為，目前古井貢酒面臨兩個大的壓力，一個是醬香型白酒對于濃香型白酒的擠壓，第二個是茅臺五糧液洋河瀘州老窖汾酒，這些一線名酒渠道下沉對區域酒廠造成的擠壓。

肖竹青指出，古井貢目前核心市場還是安徽，河南，湖北，山東，這些區域的省份目前遭遇醬香擠壓和一線渠道下沉壓力很大，所以當投資人看到茅臺等眾多的一線名酒白酒上市公司披露出了這種業績高增長的報表，這種業績報表雖然能夠說明古井貢自己很努力，但是投資人發現行業市場份額向強勢品牌集中的趨勢越來越明顯，所以影響到投資人的情緒。

白酒行業分析師蔡學飛則認為，古井貢酒股價的波動更多的是受到大環境的影響，與企業的經營面沒有直接關系。

財通社注意到，在剛剛過去的中秋國慶銷售旺季，白酒等酒水銷售則表現平平，呈現旺季不旺的特點，也讓不少酒商對年末旺季的表現感到擔憂。這也是近期白酒股調整的一大背景。

砸營銷能再造一個古井嗎？

白酒公司歷來是機構眼中的“三好生”——好生意、好公司、好價格，因此看多的研報總是絡繹不絕。

但是，今年7月25日，海通國際發布了一份針對古井貢酒的看空研報——《高估值下的三重挑戰》，將古井貢酒目標價下調至190元，較當時股價有接近20%的下跌空間，十分罕見。如今，似乎正在兌現。

在這份研報中，海通國際認為古井貢酒估值偏高，此外存在三重挑戰，包括：核心市場增速放緩，省外拓展尚需檢驗；年份原漿量增乏力，價格貢獻恐將收窄；毛銷差、凈利率連降，費用節流難超預期。

古井貢酒是中國老八大名酒企業，坐落在歷史名人曹操與華佗故里、世界十大烈酒產區之一的安徽省亳州市。近年來，公司一直霸占著徽酒老大地位，是安徽濃香型白酒的代表，此外還先后收購了湖北黃鶴樓酒業、安徽明光酒業，向多香型方向發展。

2019年，古井貢酒營收首次突破百億。這一年，古井集團黨委書記、董事長梁金輝提出了“再造一個新古井”的戰略構想。根據規劃，古井貢酒5年營收要達到200億的目標，也就是到2024年要“再造一個古井貢酒”。

為了這個目標，古井貢酒確實很努力，營銷、收購一樣都不落下，為此還拋出了50億元的定增擴產計劃。

經過2020年疫情“洗禮”，業績遭遇負增長后，2021年至今，古井貢酒都跑出了加速度。但是古井貢酒自身存在的隱憂并未得到解決。

年份原漿系列是公司的核心產品，也是發力中高端的主打產品。但是2021年年份原漿銷量僅同比增長1.4%，而庫存量卻猛增111.26%。今年上半年，年份原漿終于賣出去了很多，銷量增速同比提升到24.45%，但是庫存量仍同比增長62.67%。更糟糕的是，古井貢酒系列庫存突然高增160.74%，相比2021年末增加約6230噸。

高端化無人買賬，印證了海通國際的分析，普飛價格回落，限制了次高端千元價格帶產品價、量拓展空間，尤其品牌力較弱會受到的影響更明顯。

品牌力較弱，古井貢酒祭出的最大一招就是砸錢營銷。近5年來，古井貢酒在營銷上花費超過150億元，其他方面的努力與之相比都是毛毛雨。

近在2021年，古井貢酒投入的銷售費用就高達40.8億元，同比增長28.42%。這是個什么概念？在19家白酒上市公司中僅次于五糧液的65.04億元，遠超全國化擴張的山西汾酒（31.6億元）。

從銷售費用占營收比例來看，古井貢酒高達30%，幾乎與老白干酒31%的銷售費用率并列行業第一。在徽酒中，口子窖為13%，迎駕貢酒為10%。不難發現，貢井貢酒是當之無愧的“營銷酒王”。今年上半年，其銷售費用為25.95億元，維持高位，銷售費率僅小幅下降1個多百分點。

2021年，古井貢酒銷售人員有2911名，占到公司員工總數近三分之一。實際上，龐大的銷售隊伍并不是吞噬銷售費用的主力，大頭是綜合促銷費和廣告費，分別為12.68億元、9億元。

廣告稿費用中，古井最突出的營銷，就是在于冠名春晚和高鐵，2016-2021年公司連續6年冠名央視春晚。

如此來看，短期內因為急于再造一個古井，費用節流確實難超預期。