本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。

出品/公司研究室基金組

文/雪梅

近日，匯添富基金公告稱，公司旗下基金經(jīng)理劉江因個人原因離職，同時卸任在管的6只產(chǎn)品。此前，這位業(yè)內(nèi)知名的基金經(jīng)理，已陸續(xù)卸任四只產(chǎn)品。

公開信息顯示，劉江為清華大學(xué)及德國亞琛工業(yè)大學(xué)工學(xué)碩士，2011年5月加入?yún)R添富基金，先擔(dān)任行業(yè)分析師，長期從事醫(yī)藥行業(yè)研究，2015年6月起任基金經(jīng)理。自那時起，他經(jīng)歷過走麥城的慘敗，也有過五關(guān)斬六將的輝煌，2021年6月劉江管理規(guī)模曾一度超550億元。截至2023年11月23日離職，其任職期間最佳基金回報120%。

不過，公司研究室注意到，從離任時在管6只基金的任職回報看，匯添富這位知名基金經(jīng)理的業(yè)績可謂“一地雞毛”，3只混合型偏股基金虧損超50%，1只混合型靈活基金虧損超25%，2只混合型偏債基金虧損超5%。其中，2020年12月成立的匯添富高質(zhì)量成長精選2年持有混合基金，虧損54.42%，可謂是其在任時的重災(zāi)區(qū)，引發(fā)不少投資者吐槽。

01、股指高位，公司為劉江連發(fā)3只新基金

天天基金網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，劉江的老東家匯添富基金公司，目前在管資產(chǎn)8612億，在管基金608只，基金經(jīng)理80人（不包括剛剛離職的劉江）。這家成立于2005年的老牌基金公司，在國內(nèi)206家同行中，在管規(guī)模排名第8，屬于行業(yè)頭部公司。

匯添富基金公司總經(jīng)理張暉，屬于圈內(nèi)比較有想法也有恒心的管理者，6月份剛剛當(dāng)選基金業(yè)100位功勛人物。這位上海財大計量學(xué)碩士，特別重視公司隊伍建設(shè)。

用他自己的話說：“匯添富從2005年成立以來每一年都在招聘最優(yōu)秀的應(yīng)屆生，每年滾動培養(yǎng)，持之以恒。自己培養(yǎng)人可以保持理念的一致性，和公司文化的認(rèn)同性。匯添富投研團隊的離職率低于5%，包括在公司內(nèi)部實行的內(nèi)部淘汰3%，在行業(yè)中是非常低的?！?

匯添富基金經(jīng)中，畢業(yè)于清北的學(xué)生比比皆是。剛剛離職的劉江，其產(chǎn)品繼任者馬翔，還有匯添富的頂流胡昕煒，都是清華工學(xué)碩士。此外，公司里還有不少海歸。

在一次訪談中，談到基金公司如何做到長期致勝，為客戶長期、穩(wěn)定的增加財富,張暉坦言：第一：理念。你的理念能不能長期堅持？第二：是否有一套體系和框架。第三：最關(guān)鍵的是團隊，團隊中的人是否認(rèn)可理念，是否能夠持續(xù)不斷的這樣做。

他認(rèn)為，體系和框架十分重要，匯添富基金自成立起就非常強調(diào)團隊的力量，堅持投研體系垂直一體化。

2020年底11月，匯添富高質(zhì)量成長精選2年持有混合基金正式發(fā)行前，擬任基金經(jīng)理劉江在接受采訪時坦言，這種“團隊制”的組織模式和投研體系，成為基金經(jīng)理個人能力的“放大器”和“加速器”，使得基金經(jīng)理的投研框架能夠做到“可復(fù)制”并且持續(xù)進化。“因此，大家看到我的產(chǎn)品表現(xiàn)不錯，這背后其實是一個團隊共同努力的結(jié)果”。

當(dāng)時，劉江的聲名正旺，匯添富公司也“鞭打快牛”。

匯添富高質(zhì)量成長精選2年持有混合基金剛剛成立，2021年初，匯添富就又以劉江擬任基金經(jīng)理，發(fā)行匯添富高質(zhì)量成長30一年持有混合基金。當(dāng)年夏季，匯添富再接再厲，又發(fā)行了匯添富成長先鋒6個月持有混合基金，同樣由劉江擬任基金經(jīng)理。

如上所述，劉江的強項在醫(yī)療服務(wù)，也許是受他與馬翔共管的匯添富科技創(chuàng)新混合基金業(yè)績不錯的影響，公司在大盤指數(shù)高位，一口氣為他發(fā)了3只并非專注醫(yī)療的新基金。

02、新基金發(fā)行時，劉江被譽為“極限高手”

2020年11月23日，匯添富高質(zhì)量成長精選2年持有混合基金正式發(fā)行。

根據(jù)基金契約，這只基金所指高質(zhì)量成長型上市公司是指基本面優(yōu)秀、盈利質(zhì)量高且具有長期持續(xù)成長潛力的上市公司。

基金采取精選投資策略，首先過濾掉明顯不具備投資價值的股票，在股票初選的基礎(chǔ)上，將結(jié)合定量評估、定性分析和估值分析來綜合評估備選公司的投資價值，精選行業(yè)背景良好、商業(yè)模式清晰、公司治理優(yōu)良、 競爭優(yōu)勢突出且估值相對合理的高質(zhì)量成長型上市公司。

這只基金的產(chǎn)品說明，至今讀來，仍然讓人不明覺厲。

匯添富高質(zhì)量成長精選發(fā)行時，為配合產(chǎn)品的宣發(fā)，擬任基金經(jīng)理劉江不僅與張憶東這樣的圈內(nèi)大咖上網(wǎng)直播，而且接受多家媒體訪談。

據(jù)說，劉江考上清華那年，高考作文是滿分，口才想必也不錯。

一位采訪者稱，劉江在聊天時，經(jīng)常使用一些數(shù)學(xué)術(shù)語，比如子集、魯棒性、數(shù)學(xué)范式、二階導(dǎo)，投資是他認(rèn)知世界的一個子集。

這些品宣與訪談中，劉江給人印象最深的一點，就是所謂的“逆生長”。劉江上任基金經(jīng)理的第一天（2015年6月8日），上證指數(shù)收盤5131.88點，正是上一輪牛市的高點。因此，他也被稱為踩著牛尾巴上任的基金經(jīng)理。

2020年末，大盤還在3300點附近震蕩，劉江在5000點附近發(fā)行并開始建倉的匯添富醫(yī)療服務(wù)基金的收益卻高達(dá)108.80%，凈值翻倍，同期基準(zhǔn)14.97%。

當(dāng)時，某主流財經(jīng)網(wǎng)站報道的大標(biāo)題稱，基金經(jīng)理：劉江在管5產(chǎn)品總規(guī)模377.5億 管理偏股型產(chǎn)品過往年化11.26%。

數(shù)據(jù)來源：WIND數(shù)據(jù) 截止日期：2020年11月20日

還有媒體報道這樣寫道：

經(jīng)過過去2年的上漲，目前很多投資者產(chǎn)生了一定的恐高情緒。作為在上一輪牛市高點開啟職業(yè)生涯的“極限挑戰(zhàn)”選手，劉江的經(jīng)歷和歷史業(yè)績在當(dāng)前時點，無疑可以給人很強的信賴感。

“經(jīng)歷過震蕩周期的基金經(jīng)理，會比沒有這段經(jīng)歷的基金經(jīng)理更加懂得長期的意義，更加懂得真正的長期布局?！眲⒔貞浧鹱约旱慕?jīng)歷時這樣感慨。

03、3基金凈值腰斬，單只基金年換手率高達(dá)563%

據(jù)媒體報道，在同事眼中，劉江是一位理性、嚴(yán)謹(jǐn)、具有哲學(xué)觀和前瞻性的基金經(jīng)理，凡事都希望找到背后的邏輯并高度提煉，持續(xù)完善自己的思維框架。

具體的投研實踐中，劉江稱，他始終堅持從三個角度入手，不斷強化自己的能力圈與“護城河”： 一是長期堅持“研究溢出”，二是保持與產(chǎn)業(yè)界的良性互動，三是建立容錯機制。

一篇對劉江的專訪中，大標(biāo)題就是：每一年都是脫胎換骨的變化。

劉江有沒有“脫胎換骨”，外界不清楚。但是，2020年11月-2021年8月，匯添富先后發(fā)行，由他擔(dān)任基金經(jīng)理的3只混合基金的凈值，卻都腰斬了：成立以來，凈值跌幅均超50%。

不少基民很困惑：無論從產(chǎn)品說明，還是劉江個人的投資思維框架，似乎都沒什么問題。何況，其背后還有匯添富“垂直一體化”投研體系。那么，他在管的這3只新基金，為何會出現(xiàn)這么整齊的凈值腰斬？

業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，分析評價一位基金經(jīng)理或基金產(chǎn)品的方法有很多，但最能說明問題的還是產(chǎn)品投資組合衍變，基金凈值的漲跌，不過是投資組合變化帶來的結(jié)果。

這里，僅以匯添富高質(zhì)量成長精選2年持有混合基金為例，看看劉江這幾年的實盤操作。

從股票持倉前十集中度看，這只基金大致維持在45%以下，符合匯添富公司強調(diào)的投資組合適當(dāng)分散、均衡化特點。

不過，公司研究室注意到，這只基金的換手率偏高，從成立以來，3年間，累計換手1408.43%，年化后每年563.37%。

根據(jù)基金契約，這只基金所指高質(zhì)量成長型上市公司是指基本面優(yōu)秀、盈利質(zhì)量高且具有長期持續(xù)成長潛力的上市公司。

基金經(jīng)理將在股票初選的基礎(chǔ)上，將結(jié)合定量評估、定性分析和估值分析來綜合評估備選公司的投資價值，精選行業(yè)背景良好、商業(yè)模式清晰、公司治理優(yōu)良、 競爭優(yōu)勢突出且估值相對合理的高質(zhì)量成長型上市公司。

既然是精選，高質(zhì)量，且有持續(xù)成長潛力的上市公司，那么，理論上，換手率就不應(yīng)該這么高，每年超過500%的換手，這期間基金經(jīng)理操作頻繁，公司重倉股更新很快，果真如此，這些標(biāo)的當(dāng)初是怎么“精選”出來的？

事實上，這么頻繁的換股，也不符合匯添富“堅信長期的力量”的投資理念。

04、持倉前十股票頻繁變臉，高質(zhì)量證券咋選的？

當(dāng)初，匯添富高質(zhì)量成長精選2年持有混合基金即將發(fā)售時，劉江認(rèn)為，這是一只非常具有時代感的基金，也能充分發(fā)揮匯添富投研體系“可復(fù)制”的優(yōu)勢?！案哔|(zhì)量的證券是‘可復(fù)制’的?！痹诮邮苊襟w采訪時，劉江表示。

劉江將他的投資組合分成戰(zhàn)略性資產(chǎn)與戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)兩種，戰(zhàn)略性資產(chǎn)就是能長期持有的優(yōu)質(zhì)股票，戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)指可能不是最好的公司，但有可能是接下來一段時間市場表現(xiàn)最好的股票。

劉江認(rèn)為，組合管理就是風(fēng)險和收益的均衡決策。

在一次對話中，他曾這樣回答相關(guān)提問。

問：你明知道不可長久但還是會買？

劉江：真正優(yōu)秀的基金經(jīng)理在任何條件下都要找來收益和風(fēng)險性價比最高的資產(chǎn)。

問：現(xiàn)在的持倉，戰(zhàn)略性資產(chǎn)、戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)的配比是多少？

劉江：50%、50%?？墒?，仔細(xì)看一下匯添富高質(zhì)量成長基金近3年的持倉變化，給人的印象是重倉股特別是持倉前十股票變化頻繁，幾乎每個季度都在變臉。這里簡單對比一下這只基金2021年1季度末與當(dāng)年4季度末持倉前十股票，除了藥明生物這只港股醫(yī)藥公司外，其余9只重倉股完全不同。

再看看這只基金截止2023年9月30日的持倉前十股票，與2021年底相比，又是大變臉。僅看持倉前十股票名單，很難讓人相信：這是同一個基金經(jīng)理管理的同一只基金？

業(yè)內(nèi)人士坦言，成立以來，這只基金投資方向變動很快。他也有些困惑：這么快的換股，劉江是如何想的？

當(dāng)年劉江接受采訪時說的有些話，或許能提供一些線索。

劉江：這一兩年，趨勢投資是主流，與我的優(yōu)質(zhì)股票超長期策略并不完全一致，但有很多技巧。比如，當(dāng)公司的報表同比高增長，環(huán)比在加速，行業(yè)邏輯尚可，投資圈意見領(lǐng)袖甚至可以引領(lǐng)一個行業(yè)的投資……投資圈會有某一種思潮，top idea，思想傳播速度比信息更快，有傳染性，廣為流傳。大家突然就覺得它好有道理，忍不住想買。

投資組合每季度都大換手，期間難免追漲殺跌，帶來的是基金凈值的快速下滑。

數(shù)據(jù)顯示，匯添富高質(zhì)量成長精選2年持有混合基金的凈值損失，主要發(fā)生在2021.6-2022.6。這期間，這只基金換手率高達(dá)626.12%。

05、混合型基金業(yè)績只及同類50%，高換手頻換股或是通病？

值得關(guān)注的是，劉江這種跳來跳去的操作，不是一天兩天，而是持續(xù)了將近3年；也不是在匯添富高質(zhì)量成長這一只基金上，而是上述3只基金大致相同。

數(shù)據(jù)顯示，在劉江任職期間，匯添富高質(zhì)量成長30一年混合、匯添富成長先鋒六個月持有混合的換手率分別為1065.25%、981.42%，年化換手率分別為426%、491%。

難怪不少人質(zhì)疑：匯添富的基金經(jīng)理就是這樣跳來跳去，“挑選高質(zhì)量的證券”？

一葉知秋。

數(shù)據(jù)顯示，僅就匯添富權(quán)益投資而言，那些業(yè)績與同行平均水平相差甚大的基金產(chǎn)品，高換手率幾乎是一個“通病”，只有個別基金經(jīng)理例外。

比如，顧耀強在管的匯添富滬深300基本面增強指數(shù)基金，截至2023年11月27日，虧損43.52%，同類平均虧損22.72%。2021.1成立以來，這只基金換手率1377.25%，年化換手率550.9%。

根據(jù)天天基金網(wǎng)數(shù)據(jù)，公司研究室做了一個統(tǒng)計，除了剛剛離職的劉江，其余人現(xiàn)任基金只選擇由個人單獨管理或主管的1只，業(yè)績與同業(yè)相差較大的的基金。

結(jié)果發(fā)現(xiàn)，匯添富旗下這17只基金中，年化換手超過300%的9只，100%-300%之間的7只，只有趙劍管理的匯添富碳中和主題混合A低于100%，僅43.95%。此外，胡昕煒管理的匯添富消費精選兩年持有股票A，年化換手率108%，持倉前十重倉股也相對穩(wěn)定。

換手率偏高的基金，包括董超在管的匯添富制造業(yè)升級研究精選一年持有混合發(fā)起A，今年上半年剛成立，6個月不到，換手率就高達(dá)313.56%，年化后高達(dá)627.12%；劉江管理的匯添富高質(zhì)量成長精選2年持有混合基金，年化換手率563%；顧耀強在管的匯添富滬深300基本面增強指數(shù)基金，年化換手率高達(dá)550.9%。

上述高換手率基金中，多數(shù)是混合型基金。這些基金的業(yè)績，大幅跑輸同行，勢必影響匯添富混合型基金的整體投資收益。

公司研究室注意到，作為一家業(yè)內(nèi)頭部公司，截至2023年11月14日，匯添富基金公司混合型基金的在管規(guī)模高達(dá)1778.1億，但這類產(chǎn)品的投資收益，近5年、近3年、近1年、近6月全都跑輸同類平均業(yè)績，其中，近5年、近3年大約只有同行的50%。