本文系基于公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議。

出品/公司研究室酒業組

文/淮上月

疫情三年，由于消費場景消失，白酒渠道庫存相對較高。

4月份，瀘州酒博會期間，公司研究室走訪了解到，多名經銷商反映渠道“庫存高”。此前，社會上不時傳出消息，不少經銷商出于資金周轉原因，不得不低價清貨，這也使得多家酒企產品出現價格（包括批發價及零售價）倒掛現象。

合同負債，作為經銷商渠道庫存的晴雨表，比較直觀地反映了經銷商壓貨情況。當然，也側面反映了一家白酒品牌的影響力，只有那些真正暢銷的品牌，經銷商才敢提前大規模打款。

此外，合同負債也是白酒上市公司的業績“蓄水池”，可以很方便地調劑企業下一季度的業績。

2023年白酒上市公司1季報出來后，公司研究室將其合同負債一項，與2022年年初、年末數據進行比較，確實發現了不少變化。

01、2022年渠道紛紛去庫存，湘酒鬼合同負債下滑68.63%

事實上，每年4月末，都是白酒上市公司前一年年報與當年1季報出臺的密集期，2023年也不例外。

從2022年報看，多家知名白酒企業，年末合同負債與年初相比，都有大幅下降。

比如，洋河股份，2022年年初合同負債為158億元，到了年底變成了137.4億，減少20.6億。瀘州老窖，也從年初的35.1億，減少到年底的25.66億，減少了9.44億。

在TOP5白酒中，唯獨貴州茅臺的合同負債是增加的，年底較年初增加了27.5億元。不過，這家白酒王子屬于特例，其主打品牌飛天茅臺，目前屬于拿錢買不到貨的狀態。

此外，金徽酒年度合同負債漲幅最大，達到42.98%。從可查數據看，這已是這家塞上名酒連續第二年合同負債增長。

財報數據顯示，截至2022年12月31日，18家上市酒企中，有11家的合同負債比前年同期（2021年12月31日）有所下降，其中酒鬼酒、舍得酒業與古井貢酒下跌最為明顯，跌幅均在50% 以上，酒鬼酒最高，下跌68.63%。

注：巖石股份2022年年底合同負債為1.277億，因制表原因未能盡顯

業內人士認為，年底合同負債減少，說明2022年渠道庫存壓力相對減輕。

事實上，針對渠道庫存壓力較大的現狀，不少白酒企業主動為經銷商減負。比如，五糧液公司就對外聲稱對經銷商“松綁”：即通過降低預收款中現金收取比例、優化訂單計劃管理等舉措，減少經銷商資金壓力。

02、2023年初白酒渠道庫存再增，古井貢酒合同負債環比增長474%

不過，公司研究室注意到，2023年1季度消費場景復蘇后，18家白酒上市公司合同負債出現變化，有13家環比下滑，5家環比增長。

TOP5白酒公司，合同負債環比均出現較大下滑，其中，茅五洋下滑較多。貴州茅臺的合同負債，從去年末的154.7億，下降到1季度末的83.3億；五糧液從去年底的123,8億，下滑到55.36億；洋河股份從137.4億，下滑到69.75億。

從合同負債下滑幅度看，五糧液下滑幅度最大，55.28%；洋河股份次之，49.23%；貴州茅臺第三，46.15%。此外，瀘州老窖、山西汾酒1季度合同負債環比下滑也超過30%。

公司研究室注意到，二線白酒中，多家酒企的1季度合同負債環比也出現大幅下滑。比如，今世緣酒業，1季度環合同負債環比下滑43.97%，迎駕貢酒、口子窖環比下滑超20%，金徽酒、酒鬼酒環比下滑超10%。

縱橫對比，多數白酒企業合同負債2022年末較年初大幅下滑后，2023年1季度繼續下滑。比如，瀘州老窖，洋河股份，酒鬼酒，口子窖。

與此同時，18家白酒上市公司中，有5家酒企合同負債環比增加，增加較為顯著的3家分別為古井貢酒、舍得酒業及巖石股份。

公司研究室注意到，2022年年末，古井貢酒合同負債較年初下滑54.72%，而2023年1季度環比暴漲474%。業內人士表示，這個數據的飆漲，或與古井貢酒有第一季度經銷商集中預打款的“習慣”有關。

巖石股份則是繼2022年年末，合同負債增長11%后，1季度又增長71.67%。業內人士稱，這或許與其主業轉型后，白酒業務正處于成長期，對渠道大幅鋪貨有關。

至于舍得酒業，2022年末合同負債大幅下滑54.8%，2023年1季度卻大幅增長164.75%。業內人士稱，這家酒企疑似將經銷商預打款時間推遲，從去年四季度，推遲到今年一季度。

注：舍得酒業2022年1季度-2023年1季度合同負債數據

公司研究室查閱了舍得酒業往年的合同負債季度及年度數據，從可比數據看，沒有看出什么規律。因此，其去年末到今年1季度，合同負債環比之所以大幅增長，上述猜測不失為為一個可以理解的理由。